1984 年，國務院第54 次常務會議正式出臺了"貸款修路，收費還貸"的收費公路政策。這種由地方政府交通部門向銀行貸款先修路，再收取通行費償還貸款的公路建設模式，使我國公路特別是高等級公路實現了跨越式發展，二級以上公路里程從1984 年底的1.94 萬公里，提高到了2016 年年底的60.10 萬公里，其中收費公路17.11 萬公里(不含依靠收費公路政策建成但已取消收費的公路)。

收費公路快速發展的同時, 也出現了一些困難和問題，特別是政府還貸收費公路債務規模不斷增大、融資成本負擔沉重、收支缺口持續擴大的問題尤為嚴峻。截至2016 年年底，政府還貸公路里程10.05 萬公里, 累計建設投資總額38172.8 億元, 年末債務余額26107.5 億元，年通行費收入1810.7 億元，年支出總額3961.3 億元， 分別占全國收費公路的58.7%、50.3%、53.8%、39.8% 和45.6%。2016 年政府還貸公路通行費收支缺口2150.6 億元，是通行費收入的1.19 倍，償還利息支出1278.0 億元，是通行費收入的70.6%，相當于每收取10 元通行費，就有超過7 元用于支付以貸款為主的債務利息(尚未包含到期債務本金的償還)。按照黨中央、國務院關于積極穩妥化解累積的地方政府債務風險要求，亟需采取有效措施妥善解決政府還貸公路面臨的困難和問題，完善融資模式，控制債務規模，確保償還能力。

發債修路取代貸款修路

為加強地方政府性債務管理，早在2014 年9 月21 日，國務院印發的《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發〔2014〕43 號)中就提出了"修明渠、堵暗道，賦予地方政府依法適度舉債融資權限，加快建立規范的地方政府舉債融資機制""地方政府舉債采取政府債券方式"。沒有收益的公益性事業發展確需政府舉借一般債務的，由地方政府發行一般債券融資，主要以一般公共預算收入償還。有一定收益的公益性事業發展確需政府舉借專項債務的， 由地方政府通過發行專項債券融資，以對應的政府性基金或專項收入償還"。其中，政府還貸收費公路及其通行費收入正屬于通知中所指的"有一定收益的公益性事業單位"和"對應的政府性基金收入"。 2017 年6 月2 日，財政部印發了《關于試點發展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》(財預〔2017〕89 號)，提出指導地方按照本地區政府性基金收入項目分類發行專項債券， 著力發展實現項目收益與融資自求平衡的專項債券品種，同時明確2017 年優先選擇土地儲備、政府收費公路2 個領域在全國范圍內開展試點。

2017 年7 月12 日，財政部、交通運輸部聯合下發《關于印發< 地方政府收費公路專項債券管理辦法(試行)> 的通知》，正式啟動了在政府收費公路領域的發行專項債券試點，進一步規范了政府收費公路融資行為。《管理辦法》中明確提出，發行收費公路專項債券的政府收費公路項目應當有穩定的預期償債資金來源，對應的政府性基金收入應當能夠保障償還債券本金和利息，實現項目收益和融資自求平衡。根據政府收費公路相關性、收費期限等因素，收費公路專項債券可以對應單一項目發行，也可以對應一個地區的多個項目集合發行。

發債券修路的國際經驗

在國際上，發行政府專項債券建設收費公路已有成功經驗。2005 年10 月，為提高收費公路管理效率，加快化解收費公路存量債務，日本頒布了《高速公路資產持有及債務償還機構法》，成立了"日本高速公路資產持有及債務償還機構"(簡稱"機構")，全面承擔了日本收費公路資產管理和債務償還職能。機構身份為公益性獨立行政法人。為降低融資成本，機構從成立至今共發行了319 筆"政府保證債券"，最新一期的400 億日元20 年期債券，年利率僅為0.63%，大幅降低了日本收費公路的利息支出，使得更多的通行費收入可用于債務本金，加速償還效率。目前，"政府保證債券"已成為日本收費公路債券務的構成主體。截至2015 年年底，日本收費公路的債務余額約為28 萬億日元，其中"政府保證債券" 高達21 萬億日元，約占71.6%。

發債券修路是歷史的選擇

利用發行政府專項債券方式取代原有的貸款融資方式，是政府收費(還貸)公路發展到當前階段必然的選擇，不僅有利于降低偏高的融資成本、有效防范債務風險，也有利于利用市場機制合理控制政府收費公路建設規模、科學調整建設節奏，確保新建的政府收費公路償還能力與發債券規模相匹配。

發行地方政府收費公路專項債券，將動輒幾十、上百億元的巨額投資化整為零，變為專項債券，吸引包括中小投資者在內的更多社會資本投資公路基礎設施建設。同時，通過政府增信作用，給予社會投資者穩定預期和公開、透明、合理的投資回報，避免社會資本直接投資建設運營收費公路項目存在的經營風險。

此外，發行專項債券的方式也有利于科學合理控制收費公路建設規模和節奏，與以前政府還貸公路"修多少路，貸多少款"的方式相比， 未來政府收費公路是按照"發多少債券，修多少路"的方式發展，兩者在規模控制方面有著本質的區別，后者可以通過對不同地區、不同時間、不同項目發行政府專項債券額度的調控，有效調整收費公路建設規模和建設節奏，確保政府收費公路償還能力與發債券規模相匹配。

案例

寧波10億元收費公路專項債券對應寧波舟山港石浦港區沈海高速連接線新橋至石浦段工程建設項目，未來償債資金主要來源于車輛通行費收入。債券存續期內，預計車輛通行費收入為16.12億元，還本付息支出共14億元，項目收入可以對本息支出實現較好的覆蓋。

從認購情況來看，寧波市收費公路專項債券全場認購倍數達2.92倍，券商合計投標量11.7億元，占投標總量的40%，中標0.5 億元，占發行規模的5%。從發行利率來看，4.08%的票面利率比此次發行的同期限一般債券、專項債券分別高出15B P(基點，一個基點等于1個百分點的1%)、25BP，投資價值較高。

寧波是首個在上交所公開發行地方債券的計劃單列市，同時也是今年第15個在上交所公開發行地方債券的地區，該次發行總規模為126.7億元。除收費公路專項債券以外，另外還發行了93億元政府一般債券、13.7億元政府專項債券及10億元土地儲備專項債券。

從證券公司參與情況來看，此次發行券商類承銷商投標踴躍，共計投標215.8億元，為發行規模的170%，表明地方債券的投資、配置價值正日益得到證券公司及其客戶的認可。

(新媒體責編：wb001)